Ethena: USDe – synthetic dollar tăng trưởng TVL mạnh nhất

Ethena: USDe – synthetic dollar tăng trưởng TVL mạnh nhất đã thực sự trở thành một trong những cái tên nóng nhất thị trường tiền điện tử trong thời gian gần đây. Giữa vô vàn các dự án stablecoin, Ethena nổi lên như một giải pháp đột phá, hứa hẹn giải quyết bài toán về một đồng dollar ổn định, phi tập trung và có khả năng sinh lời, một “tam giác vàng” mà nhiều dự án đã cố gắng nhưng chưa thành công. Sự tăng trưởng chóng mặt của tổng giá trị bị khóa (TVL) đã chứng minh sức hút không thể chối từ của Ethena, nhưng đồng thời cũng dấy lên nhiều câu hỏi về tính bền vững và rủi ro tiềm ẩn của mô hình này.

Ethena là gì và sự trỗi dậy của USDe

Ethena Labs là đơn vị phát triển một giao thức dollar tổng hợp (synthetic dollar) trên nền tảng Ethereum. Giao thức này cung cấp một giải pháp tiền điện tử gốc, không phụ thuộc vào hệ thống ngân hàng truyền thống, đồng thời mang lại một công cụ tiết kiệm được định giá bằng dollar cho người dùng toàn cầu, hay còn được gọi là “Internet Bond”. Sản phẩm cốt lõi của Ethena chính là USDe, một đồng dollar tổng hợp được thiết kế để duy trì sự ổn định giá trị xoay quanh 1 USD. Không giống các stablecoin truyền thống, USDe không được thế chấp bằng tiền pháp định gửi trong ngân hàng. Thay vào đó, nó sử dụng một cơ chế phức tạp hơn để đảm bảo sự ổn định và tạo ra lợi nhuận.

Sự trỗi dậy của USDe có thể được miêu tả là một hiện tượng. Chỉ trong một thời gian rất ngắn, dự án đã thu hút được hàng tỷ đô la TVL, vượt mặt nhiều tên tuổi lớn và trở thành dự án có tốc độ tăng trưởng nhanh nhất. Sức hấp dẫn chính đến từ mức lợi suất (APY) cực kỳ cao mà Ethena mang lại cho người dùng stake USDe, một con số vượt xa hầu hết các cơ hội đầu tư an toàn khác trong cả thị trường tài chính truyền thống và DeFi. Chính điều này đã tạo ra một làn sóng quan tâm mạnh mẽ, kéo theo dòng tiền khổng lồ đổ vào hệ sinh thái.

Cơ chế hoạt động độc đáo của Ethena

Chìa khóa cho sự ổn định và lợi nhuận của USDe nằm ở một chiến lược phòng hộ tinh vi được gọi là Delta-Neutral Hedging. Để tạo ra USDe, người dùng sẽ gửi các tài sản thế chấp như Ethereum (ETH) hoặc các token phái sinh của nó (Liquid Staking Tokens – LSTs như stETH). Giao thức Ethena sẽ nhận tài sản này và đồng thời mở một vị thế bán khống (short) hợp đồng tương lai vĩnh cửu (perpetual futures) của ETH với giá trị tương đương trên các sàn giao dịch phái sinh. Sự kết hợp giữa việc nắm giữ tài sản giao ngay (long spot ETH) và bán khống phái sinh (short ETH futures) giúp giá trị ròng của vị thế gần như không thay đổi dù giá ETH tăng hay giảm, hay còn gọi là trạng thái “delta-neutral”.

Vậy lợi nhuận khổng lồ của Ethena đến từ đâu? Nguồn lợi nhuận của giao thức đến từ hai nguồn chính. Thứ nhất là funding rate từ các vị thế bán khống trên thị trường phái sinh. Trong một thị trường tăng trưởng, funding rate thường dương, nghĩa là những người nắm giữ vị thế mua (long) sẽ phải trả một khoản phí cho những người nắm giữ vị thế bán (short). Ethena, với vị thế short khổng lồ của mình, sẽ thu về khoản phí này. Nguồn thứ hai đến từ phần thưởng staking của các tài sản thế chấp như stETH. Bằng cách nắm giữ các LST này, giao thức vẫn nhận được lợi nhuận từ việc staking ETH trên mạng lưới Ethereum. Sự kết hợp của hai nguồn lợi nhuận này đã tạo ra một mức APY hấp dẫn, là động lực chính thúc đẩy sự tăng trưởng của Ethena.

So sánh USDe và những bài học từ quá khứ

USDe thường được đặt lên bàn cân so sánh với các loại stablecoin khác. So với các stablecoin được thế chấp bằng tài sản thực như USDT hay USDC, USDe có ưu điểm về tính phi tập trung và minh bạch on-chain, không phụ thuộc vào một tổ chức trung ương hay hệ thống ngân hàng. So với các stablecoin thế chấp bằng tiền điện tử như DAI, USDe hiệu quả hơn về vốn vì không yêu cầu thế chấp quá mức. Tuy nhiên, mô hình của nó phức tạp và đi kèm với những rủi ro riêng.

Nhiều người không khỏi liên tưởng USDe với sự sụp đổ của UST, stablecoin thuật toán của hệ sinh thái Terra. Tuy nhiên, cơ chế của chúng hoàn toàn khác nhau. UST duy trì giá trị thông qua một thuật toán mint-burn với token LUNA, tạo ra một vòng xoáy tử thần khi niềm tin sụt giảm. Ngược lại, USDe được bảo chứng bằng các vị thế phòng hộ delta-neutral có tài sản cơ sở rõ ràng. Mặc dù vậy, bài học từ UST vẫn là một lời cảnh tỉnh đắt giá về những rủi ro không lường trước được trong các mô hình tài chính phức tạp và mới mẻ trong DeFi.

Để có cái nhìn sâu sắc và toàn diện hơn về sự tăng trưởng đột phá của Ethena cũng như các dự án DeFi khác, việc phân tích dữ liệu on-chain và hành vi người dùng là vô cùng quan trọng. Các nền tảng như Web3Lead cung cấp những công cụ mạnh mẽ để làm điều này. Thay vì chỉ đọc các báo cáo bề mặt, Web3Lead cho phép người dùng tự mình khám phá các insight đắt giá về thị trường, theo dõi dòng tiền, phân tích hành vi của các “cá voi” và đánh giá xu hướng tăng trưởng thực sự của một dự án. Việc tiếp cận với dữ liệu on-chain trực quan và các phân tích chuyên sâu như vậy sẽ giúp bạn đưa ra quyết định đầu tư sáng suốt hơn, thay vì chỉ dựa vào cảm tính hay những thông tin lan truyền.

Những rủi ro tiềm ẩn cần được xem xét

Mặc dù có cơ chế hoạt động thông minh, Ethena và USDe vẫn phải đối mặt với nhiều rủi ro đáng kể. Rủi ro lớn nhất là Funding Rate âm kéo dài. Nếu thị trường bước vào giai đoạn giảm giá sâu và kéo dài, funding rate có thể chuyển sang âm, nghĩa là Ethena sẽ phải trả tiền để duy trì các vị thế short của mình, làm xói mòn nguồn lợi nhuận và có thể ảnh hưởng đến sự ổn định của USDe.

Một rủi ro khác là rủi ro thanh lý và trượt giá. Trong các sự kiện biến động mạnh của thị trường, việc đóng một khối lượng lớn các vị thế short có thể gây ra trượt giá nghiêm trọng, khiến giá trị tài sản thế chấp không đủ để bù đắp. Cuối cùng là rủi ro đối tác, khi Ethena phải phụ thuộc vào các sàn giao dịch tập trung để thực hiện các vị thế phái sinh của mình. Nếu một trong những sàn giao dịch này gặp vấn đề về bảo mật, pháp lý hoặc phá sản, tài sản của giao thức có thể bị đe dọa.

Tương lai và tiềm năng phía trước của Ethena

Ethena đang có những kế hoạch đầy tham vọng để mở rộng hệ sinh thái của mình. Giao thức dự định tích hợp thêm các loại tài sản thế chấp khác ngoài ETH, chẳng hạn như Bitcoin, để đa dạng hóa rủi ro và mở rộng quy mô. Việc USDe được tích hợp sâu rộng hơn vào các ứng dụng DeFi khác như các sàn giao dịch phi tập trung (DEX) hay các nền tảng cho vay (lending) cũng sẽ là một bước tiến quan trọng, tăng tính hữu dụng và củng cố vị thế của nó trên thị trường.

Rõ ràng, Ethena đang đi trên một con đường đầy tham vọng nhưng cũng không ít chông gai. Mô hình của họ là một thử nghiệm táo bạo, một nỗ lực giải quyết bài toán nan giải về một đồng tiền ổn định, phi tập trung và có lợi nhuận. Thành công của Ethena có thể sẽ định hình lại một mảng lớn của DeFi, nhưng chỉ có thời gian và những bài kiểm tra khắc nghiệt của thị trường mới có thể đưa ra câu trả lời cuối cùng về sự bền vững của mô hình này.